Warimpex Financing PL: wskaźnik 1,83 przy progu 2,00

🕒 8 min czytania

Warimpex Financing PL nie zarabia na niczym oprócz odsetek, a 41,0 mln zł jej obligacji stoi na poręczeniu austriackiej grupy Warimpex. Wskaźnik z warunków emisji, który mógłby uruchomić wcześniejszy wykup, wynosi według spółki 1,83 przy progu 2,00, więc zapas jest, ale nie duży.

W skrócie:

• Emitent to spółka celowa z Krakowa, założona w marcu 2025 r., bez pracowników; pożycza pieniądze z trzech serii obligacji (21,000 mln zł, 11,095 mln zł i 8,905 mln zł) spółce budującej blok mieszkalny przy ul. Mogilskiej 31.
• Strata netto wyniosła 164 201 zł w 2025 r. i 633 040 zł w pierwszym półroczu 2026 r.; kapitał własny jest dodatni tylko dzięki dopłatom wspólnika.
• Wspólnik dopłacił w 2026 r. 1,25 mln zł, a 4 września uchwalił kolejne 1,7 mln zł.
• Poręczyciel ma 150,4 mln EUR oprocentowanego długu i 1,0 mln EUR gotówki; wykupy przypadają na 19 września 2028 r. i 9 marca 2029 r.

---

Czym jest emitent i skąd pochodzą pieniądze na odsetki?

Według odpisu z KRS spółka została zarejestrowana 6 marca 2025 r. pod numerem 0001159780, a jej kapitał zakładowy wynosi 255 000 zł. Jedynym wspólnikiem jest Warimpex Finanz- und Beteiligungs AG z Wiednia, notowana na giełdzie, która jednocześnie poręcza obligacje. Spółka nie zatrudnia pracowników i nie ma rady nadzorczej, a księgi prowadzi inna spółka tej samej grupy.

Obligacje serii A (21,000 mln zł, wykup 19 września 2028 r., WIBOR 6M plus 5,5%) wyemitowano we wrześniu 2025 r. Serie B (11,095 mln zł) i C (8,905 mln zł) wyemitowano w 2026 r.; obie mają wykup 9 marca 2029 r. i marżę 5,4%. Wszystkie trzy opisuje sprawozdanie zarządu za pierwsze półrocze 2026 r. Razem daje to 41,000 mln zł nominału (nasze wyliczenie: 21,000 plus 11,095 plus 8,905).

Pieniądze trafiają dalej jako pożyczka do spółki Mogilska Office 3, która buduje w Krakowie budynek ze 145 mieszkaniami. Emitent pożyczył jej 19,3 mln zł w 2025 r. i 18,33 mln zł na podstawie umowy z 18 lutego 2026 r., razem 37,63 mln zł (nasze wyliczenie). Z odsetek od tej pożyczki spółka płaci obligatariuszom: w pierwszym półroczu 2026 r. przychody z odsetek wyniosły 1 637 109 zł, a koszty odsetek od obligacji i pożyczki wspólnika 1 426 114 zł, czyli pokrycie wyniosło 1,15× (nasze wyliczenie). Różnicy między nominałem obligacji a kwotą pożyczek, 3,37 mln zł, sprawozdania nie rozbijają.

Popyt na obligacje był stabilny. Zapisy na serię B złożyło 81 podmiotów i nikt nie został zredukowany, a na serię C zapisały się 87 podmioty i średnia stopa redukcji wyniosła 33,38%, jak wynika z raportu nr 6/2026 z 26 maja. Koszty emisji serii C wyniosły 450 000 zł. Podmioty powiązane z emitentem obligacji nie obejmowały. To dobry znak dla płynności rynkowej, ale nie mówi nic o tym, skąd spółka weźmie pieniądze na wykup: do tego potrzebna jest sprzedaż mieszkań albo refinansowanie.

Kupon serii zmiennych zależy od stawki WIBOR. Według karty serii w Notorii (odczyt z 27 października 2026 r.) bieżące oprocentowanie serii A to 9,39%, a serii B 9,26%. Przy tych stawkach roczny koszt odsetek od wszystkich serii to około 3,82 mln zł (nasze wyliczenie: 21,0 razy 9,39% plus 20,0 razy 9,26%). Emitent ma więc zobowiązanie, którego nie obsłuży z własnych przychodów, tylko z wpływów od jednej spółki projektowej i wsparcia grupy.

Jak wygląda wynik emitenta i kto go podtrzymuje?

Pierwszy okres obrotowy trwał od 4 marca do 31 grudnia 2025 r. i zakończył się, jak podaje sprawozdanie zarządu za 2025 r., stratą netto 164 201 zł przy sumie bilansowej 21 279 648 zł. Kapitał własny był ujemny i wynosił −159 201 zł. Biegły rewident z firmy INTERFIN wydał opinię bez zastrzeżeń, ale po stronie spółki trzeba było uzupełnić kapitał: 6 maja 2026 r. wspólnik dopłacił 250 000 zł, a w trakcie roku wpłacił jeszcze 1 000 000 zł na kapitał zapasowy.

W półroczu 2026 r. strata netto wzrosła do 633 040 zł, a suma bilansowa do 42 134 628 zł. Kapitał własny na 30 czerwca wyniósł 457 760 zł. Zgadza się to z rachunkiem: −159 201 plus 250 000 plus 1 000 000 minus 633 040 to w wyniku 457 759 zł. Bez wpłat wspólnika kapitał wynosiłby −0,79 mln zł (nasze wyliczenie). Półrocze nie było badane przez biegłego.

W wyniku jest rzecz, której sprawozdanie zarządu nie wyjaśnia. Pozycje, które wymienia (przychody 9 000 zł z podnajmu, odsetki od pożyczki, koszty usług i podatków 145 943 zł, odsetki od obligacji 1 414 789 zł, odsetki od pożyczki wspólnika 11 326 zł, koszty emisji i różnice kursowe 459 743 zł), dają łącznie wynik −385 692 zł (nasze wyliczenie). Raportowana strata jest o 247 347 zł wyższa. Może to być podatek albo inna pozycja, ale w odczytanych dokumentach nie znaleźliśmy opisu.

Drugim sygnałem jest wielkość wsparcia. Z raportu ESPI nr 3/2026 wynika, że 4 września 2026 r. zgromadzenie wspólników uchwaliło dopłatę 1 700 000 zł do 30 września na wsparcie bieżącej działalności. Razem z wcześniejszymi wpłatami daje to 2,95 mln zł wsparcia w 2026 r., czyli 7,2% nominału obligacji (nasze wyliczenie). To więcej niż półroczna strata, a emitent nie podał powodu takiej wysokości dopłaty. Nasza ocena: emitent funkcjonuje dzięki wspólnikowi, więc ocena ryzyka obligacji sprowadza się do oceny grupy Warimpex.

Jak wygląda grupa Warimpex, która poręcza obligacje?

Poręczyciel prowadzi biurowce i hotele oraz buduje mieszkania w Krakowie. Według raportu półrocznego grupy za 2026 r. przychody w pierwszych sześciu miesiącach wzrosły o 9% do 11,1 mln EUR, EBITDA do 2,1 mln EUR z około 0,6 mln EUR rok wcześniej, a wynik netto wyniósł 0,8 mln EUR wobec straty 3,0 mln EUR. Poprawę wspierał jednak zysk z wyceny 3,2 mln EUR; bez niego wynik byłby ujemny, około −2,4 mln EUR (nasze wyliczenie, bez efektu podatkowego).

Wcześniejsze lata były słabsze. Według dokumentu informacyjnego strata netto grupy wyniosła 23,8 mln EUR w 2023 r. i 84,8 mln EUR w 2024 r., z czego większość to jednorazowy skutek sprzedaży aktywów w Rosji. W 2025 r. strata spadła do 2,4 mln EUR, a przychody wyniosły 20,4 mln EUR, jak podaje raport finansowy grupy za 2025 r.

Dług jest wysoki w stosunku do zysków. Na 30 czerwca 2026 r. grupa miała 150,4 mln EUR oprocentowanych zobowiązań, w tym 14,0 mln EUR płatnych w ciągu roku, przy gotówce 1,0 mln EUR i kapitale własnym 71,7 mln EUR, czyli 29% sumy bilansowej. Odsetki zapłacone w półroczu to około 3,5 mln EUR, a przepływy operacyjne 3,2 mln EUR; pokrycie wynosi 90% (nasze wyliczenie). EBITDA pokrywa wynik finansowy ujemny 3,7 mln EUR tylko w 0,56 (nasze wyliczenie), więc odsetki w dużej mierze płaci się z refinansowania i sprzedaży.

Atutem jest wartość nieruchomości: według grupy wartość godziwa majątku nieruchomościowego wynosi 246,7 mln EUR, a lokalnie sprzedaż mieszkań przy Mogilskiej 31 idzie sprawnie, bo umowy przedwstępne zawarto na 57 ze 145 lokali (39,3%, nasze wyliczenie). Przekazanie lokali planowane jest na połowę 2028 r., czyli w okresie wykupu serii A.

Jakie warunki chronią obligatariusza i co się zmieniło w sierpniu?

Poręczenie grupy Warimpex obejmuje kwotę do 42 mln zł dla serii A (do 30 września 2038 r.) oraz do 40 mln zł dla serii B i C (do 31 grudnia 2039 r.), co jest dwukrotnością nominału każdej z grup (nasze wyliczenie). Warunki emisji przewidują też podstawę wcześniejszego wykupu, gdy wskaźnik zadłużenia netto grupy przekroczy 2,00. To zadłużenie oprocentowane pomniejszone o gotówkę, podzielone przez kapitał własny skorygowany o wartość godziwą hoteli.

Nasze pierwsze wyliczenie z bilansu półrocznego dawało 2,08, bo nie uwzględniało korekty o hotele. Z korektą (wartość godziwa hoteli 21,2 mln EUR wobec bilansowej 11,3 mln EUR) wychodzi 1,83, i tyle samo podaje emitent w zaświadczeniu o zgodności z 27 sierpnia 2026 r., razem ze wskaźnikiem LTV 58%. Próg marży dodatkowej wynosi 65%, więc dopłaty do oprocentowania nie ma. Wskaźnik w tej wysokości zgłoszono też na koniec 2025 r. (zaświadczenie z 29 kwietnia 2026 r.). Zapas do progu to według naszego wyliczenia około 13,8 mln EUR dodatkowego długu netto albo spadek skorygowanego kapitału o 6,9 mln EUR. Pełna definicja zadłużenia netto nie była przez nas sprawdzana w całości.

W sierpniu zmieniło się zabezpieczenie. Spółka Mogilska Office 3 zawarła 3 sierpnia 2026 r. umowę kredytu bankowego na budowę, a emitent wystąpił o zwrotny przelew wierzytelności z pożyczek emisyjnych, co potwierdziły umowy z 24 i 26 sierpnia. Cesja, która wcześniej zabezpieczała obligatariuszy, wróciła więc do emitenta. Sprawozdanie nie wyjaśnia, czy pozostałe zabezpieczenia (oświadczenie o poddaniu się egzekucji, weksel) obowiązują nadal i jaką kwotę ma kredyt bankowy. Dla obligatariusza oznacza to, że bank prawdopodobnie będzie miał pierwszeństwo wobec budowy, a pożyczka emisyjna zostanie spłacona z tego, co z projektu zostanie (ocena własna, do potwierdzenia warunkami kredytu).

Na co patrzeć: kolejny wskaźnik zadłużenia netto po raporcie rocznym grupy za 2026 r., informacja o kwocie kredytu bankowego, wyjaśnienie dopłat wspólnika i postęp budowy Mogilskiej 31, bo wykupy 19 września 2028 r. (21,0 mln zł) i 9 marca 2029 r. (20,0 mln zł) zależą od zakończenia budowy i sprzedaży lokali lub od refinansowania. Karta spółki: Warimpex Financing PL na obligacyjnyinwestor.pl.

Materiał ma charakter informacyjny i nie stanowi rekomendacji inwestycyjnej.