Nowa Deweloper: ujemny dług netto i seria A na 10,73 mln zł

🕒 9 min czytania

Nowa Deweloper z Częstochowy ma w obiegu jedną serię obligacji, A na 10,73 mln zł z wykupem w grudniu 2028 r., i według warunków emisji jej dług netto jest ujemny, bo gotówka przewyższa zadłużenie bez pożyczki właściciela. Ta ocena jest jednak krucha z dwóch powodów: grupa ma dopiero rok własnych przekazań lokali, a prawie połowa gotówki to wpłaty nabywców zamknięte na rachunkach powierniczych.

Pierwszy rok własnej sprzedaży i wyniki, które skaczą

Grupa buduje mieszkania wielorodzinne, głównie w aglomeracji górnośląskiej i w Częstochowie. Przychód deweloper rozpoznaje dopiero przy przeniesieniu własności lokalu, więc wyniki zależą od terminów odbiorów, nie od samej sprzedaży. Do 2024 r. jednostka dominująca wykazywała przychody wyłącznie z usług dla podmiotu powiązanego, a pierwsze przekazania własnych lokali przypadły na drugą połowę 2025 r. (raport roczny za 2025 rok). Dlatego lata przed 2025 nie są porównywalne z kolejnymi: to dane jednostkowe z memorandum emisyjnego, a nie skonsolidowane sprawozdanie grupy.

W pierwszym półroczu 2026 r. sprzedaż produktów wzrosła do 36,41 mln zł z 4,02 mln zł rok wcześniej, a zysk netto półrocza przekroczył wynik całego 2025 r. Poprawa wynika z oddania do użytkowania inwestycji Nowy Reden I i Małopolska DE, w których sprzedano około 97% i 88% powierzchni (raport półroczny za 2026 rok). Zarząd zwraca uwagę, że część sprzedanych i opłaconych lokali czeka na przeniesienie własności, a wartość gotowych produktów w zapasach wynosi 50,53 mln zł. To są przychody, które mogą zasilić kolejne okresy, ale ich termin zależy od protokołów odbioru.

Druga strona tej skokowości widać w przepływach. W pierwszym półroczu przepływy operacyjne były dodatnie tylko na poziomie 0,37 mln zł, bo wpływy ze sprzedaży pochłonęły nakłady na budowy: zapasy urosły o 12,51 mln zł. Zaliczki od nabywców sięgają 74,59 mln zł i są największą pozycją zobowiązań, ale nie jest to dług finansowy, tylko zobowiązanie do wydania lokali. W bilansie widać też, jak mało kapitału stoi za taką skalą: kapitał własny to niespełna szósta część aktywów, a w ostatnich dwóch latach nigdy nie przekroczył jednej szóstej.

Dług, gotówka i pokrycie odsetek

Zadłużenie oprocentowane grupy wynosiło na 30 czerwca 2026 r. 28,00 mln zł. Największą pozycją jest pożyczka właściciela, która rośnie wraz z kapitalizowanymi odsetkami, a obligacje stanowią mniej niż połowę długu (raport półroczny).

Wykup nominału w grudniu 2028 r. jest pokryty swobodną gotówką z zapasem, jak pokazuje kafelek na górze (nasze wyliczenie: swobodna gotówka podzielona przez kwotę wykupu). Gotówka na rachunkach powierniczych zostaje uwolniona dopiero po przeniesieniu własności lokali, więc nie wlicza się do tej miary. Trzeba też pamiętać o kredytach na kolejne budowy: umowa dla projektu Mościckiego I opiewa na 32,30 mln zł, a dla Nowego Sosnowca na 13,65 mln zł, przy czym na koniec czerwca wykorzystany był tylko kredyt deweloperski na 4,58 mln zł. Dług może więc rosnąć wraz z wykorzystaniem tych limitów, a gotówkę zasilają wpłaty nabywców.

Korekta w drugim wierszu ma uzasadnienie. Polityka rachunkowości grupy zakłada powiększanie kosztu wytworzenia zapasów o koszty obsługi zobowiązań zaciągniętych na budowę, a w notach do sprawozdania za 2025 r. pozycja „w tym odsetki i prowizje od zobowiązań kredytowych” w zapasach wzrosła z 0,35 mln zł do 0,77 mln zł (sprawozdanie finansowe za 2025 rok). Przyrost salda o 0,42 mln zł dodaliśmy do odsetek z rachunku zysków jako dolną granicę, bo nie znamy części odsetek już uwolnionych do kosztów sprzedanych lokali. Dla półrocza 2026 podobnej noty nie ma, więc pokrycie za półrocze jest górnym oszacowaniem.

Kowenanty: co grozi emitentowi i co sprawdziliśmy

Warunki emisji serii A, w wersji po aneksie nr 1 z 10 grudnia 2025 r., wymieniają kilka przypadków naruszenia, po których obligatariusz może żądać wcześniejszego wykupu. Aneks zmienił tylko termin wpisu hipoteki do księgi wieczystej, który liczy się teraz wprost od Dnia Emisji, czyli do połowy grudnia 2026 r. Nie znaleźliśmy żadnej późniejszej zmiany warunków, uchwały zgromadzenia obligatariuszy ani komunikatu o naruszeniu (tekst jednolity warunków emisji).

Pierwszy kowenant dotyczy zadłużenia: wskaźnik długu netto do kapitału własnego nie może przekroczyć limitu z kafelka. Dług netto warunki definiują jako zobowiązania finansowe bez pożyczki od współwłaściciela, pomniejszone o środki pieniężne łącznie z rachunkami powierniczymi. Naszym wyliczeniem wskaźnik wynosił −0,98 na koniec 2025 r., a wartość z kafelka na 30 czerwca 2026 r. pochodzi ze sprawozdania półrocznego grupy. Po wyłączeniu rachunków powierniczych jest to odpowiednio −0,43 i −0,05. Spółka sama podaje inną miarę, 0,69, czyli zadłużenie zewnętrzne do kapitału własnego bez pomniejszania o gotówkę; to nie jest wskaźnik z warunków emisji, a wskaźnika z warunków spółka w raportach nie publikuje, więc nasze wyliczenie jest orientacyjne. Do progu brakuje w każdym ujęciu bardzo dużo.

Pozostałe przypadki naruszenia mają charakter zdarzeniowy. Wypłata dywidendy przez emitenta przed spełnieniem wszystkich świadczeń z obligacji daje prawo żądania wykupu, a walne zgromadzenie z 29 maja 2026 r. przeznaczyło cały zysk jednostki dominującej, 4,40 mln zł, na kapitał zapasowy. To samo dotyczy spłaty pożyczki od współwłaściciela: warunki za spłatę uznają także zmianę formuły odsetek z kapitalizacji na płatność gotówkową, a saldo pożyczki rosło o naliczone odsetki, z 12,33 mln zł do 12,65 mln zł. Kolejna podstawa to niezapłacone ponad 30 dni zobowiązania finansowe przekraczające 3% sumy bilansowej; spółka pisze, że nie ma zobowiązań przeterminowanych. W raportach okresowych nie znaleźliśmy oświadczenia o spełnianiu kowenantów, więc opieramy się na własnych wyliczeniach.

Zabezpieczenie: poręczyciel jest silniejszy, niż wynikało z wcześniejszej oceny

Serię A zabezpieczają poręczenie spółki Częstobud do 8,05 mln zł (75% nominału, do końca 2029 r.) oraz hipoteka na gruntach przy ul. Poleskiej w Częstochowie do kwoty co najmniej 150% nominału. Wyceny dwóch nieruchomości z 23 czerwca 2025 r. to łącznie 10,17 mln zł, czyli około 95% wartości nominalnej emisji, a sprawozdanie poręczyciela wykazuje hipotekę na działkach przy ul. Poleskiej do sumy 16,10 mln zł; wpisu w księdze wieczystej nie sprawdzaliśmy, a termin na wpis upływa w grudniu 2026 r. (sprawozdanie poręczyciela za 2025 rok).

Sprawozdanie Częstobudu, którego nie udało się odczytać przy pierwszej ocenie, pokazuje spółkę wyraźnie większą niż emitent. Na koniec 2025 r. miała aktywa 234,92 mln zł, kapitał własny 139,72 mln zł, środki pieniężne 94,66 mln zł i zysk netto 26,80 mln zł (przypisanie pozycji do kolumn z wydruku jest naszym odczytem, sprawdzonym sumą bilansu). Kapitał własny poręczyciela jest zatem ponad siedemnaście razy większy od kwoty poręczenia. Ma to jednak ograniczoną siłę: Częstobud to podmiot powiązany z emitentem i należy do tego samego kręgu właścicieli, a grunt pod Nowy Reden II grupa kupuje właśnie od niego. Spółka zobowiązała się też wobec grupy umowami wsparcia na projekty: 4,01 mln zł dla Małopolski DE i do 20,48 mln zł dla Nowego Sosnowca, a w sporze z Gminą Miasto Kraków o nieusunięte usterki dotyczy go nakaz zapłaty na 2,64 mln zł, na który utworzono rezerwę.

Po dacie bilansu spółka podała tytuł komunikatu z 19 października 2026 r. o pozwoleniu na użytkowanie inwestycji Nowy Sosnowiec; treści komunikatu nie odczytaliśmy. W raporcie półrocznym wymieniono także start przedsięwzięcia Małopolska F, pozwolenie na budowę Gliwic 2 i rejestrację kolejnych spółek celowych. Wejście w kolejne projekty zwiększy zapotrzebowanie na kredyty, a obligatariusz serii A jest w strukturze holdingu wierzycielem emitenta, nie spółek celowych. Raport półroczny wprost to zaznacza: obsługa obligacji zależy od spłat pożyczek i dywidend od spółek celowych, podporządkowanych kredytom bankowym.

Nasza ocena: ryzyko spłaty serii A w terminie jest umiarkowane, ale wynika to głównie z dużej gotówki i niskiego zadłużenia netto na koniec półrocza, a nie z udokumentowanej historii wyników. Pokrycie odsetek po korekcie o zapasy jest umiarkowane, zabezpieczenie rzeczowe nieco mniejsze od nominału, a siła poręczyciela zależy od tej samej rodziny właścicieli.

Na co patrzeć dalej:

• Raport roczny za 2026 r.: wskaźnik z warunków emisji, udział gotówki na rachunkach powierniczych i wartość produktów gotowych.
• Wpis hipoteki do księgi wieczystej w terminie do połowy grudnia 2026 r. oraz aktualizacja wycen gruntów.
• Komunikaty o spłacie lub zmianie rozliczania pożyczki właściciela i o dywidendzie.
• Wykorzystanie kredytów na Mościckiego I i Nowy Sosnowiec oraz sprawozdanie poręczyciela za 2026 r.

Materiał ma charakter informacyjny i nie stanowi rekomendacji inwestycyjnej.

Wszystkie analizy tej spółki znajdziesz na stronie Nowa Deweloper w serwisie.