Capital Park: seria A spłacona prawie 2 lata przed terminem

🕒 9 min czytania

Capital Park spłacił obligacje serii A w całości 4 listopada 2026 r., prawie dwa lata przed terminem. Wykup sfinansował zaliczką z umowy przedwstępnej sprzedaży udziałów w spółce Polski Hak, a nie zyskiem z bieżącej działalności. Spółka zarabia głównie na zarządzaniu cudzymi nieruchomościami i na udziałach w projektach deweloperskich, a własny najem to jedna galeria w Gdańsku.

Z czego naprawdę żyje Capital Park

Capital Park sp. z o.o. powstała we wrześniu 2023 r. jako holding, który przejął aktywa grupy działającej wcześniej pod nazwą Capital Park S.A. (ta spółka wyszła z giełdy w 2023 r. i jest osobnym podmiotem). Według sprawozdania za 2025 r. przychody dzielą się na dwie części: zarządzanie nieruchomościami i obsługę księgową (w 2025 r. 16,8 mln zł) oraz najem (10,1 mln zł). Obiekty, którymi grupa zarządza, w większości należą do innych właścicieli, na przykład Fabryka Norblina i do marca 2026 r. Royal Wilanów.

Źródła: sprawozdanie za okres 8.09.2023-31.12.2024, sprawozdanie za 2025 r. oraz sprawozdanie za I półrocze 2026 r. Pierwszy okres trwał 16 miesięcy, więc nie porównujemy go wprost z rokiem 2025.

Tabela pokazuje, że źródło zysku się przesunęło. W obu pierwszych okresach zysk netto zawdzięczamy udziałowi w spółkach wspólnych, czyli głównie wycenie projektów Polski Hak i Silesia Nova. W 2025 r. ten udział był nawet większy od całego zysku netto, a przed jego doliczeniem grupa miała stratę*. W pierwszym półroczu 2026 r. sytuacja jest odwrotna: udział spadł do niewielkiej kwoty, a zysk operacyjny skoczył, bo przychody z zarządzania wzrosły ponad trzykrotnie, do 18,3 mln zł. Spółka wiąże to z wynagrodzeniem za sprzedaż Royal Wilanów i z zarządzaniem projektem Nowy Wełnowiec, ale kwoty wynagrodzenia nie podaje i nie pisze, czy się powtórzy.

Zarządzanie w poprzednich okresach nie dawało zysku: przychody z tej działalności nie pokrywały pozycji kosztowych o nazwie „koszty świadczenia usług”, a różnica wyniosła −5,6 mln zł w 2025 r.*. Koszty te mogą zawierać refaktury kosztów obsługiwanych obiektów, więc to raczej kierunek niż marża. Pół roku z dodatnim wynikiem (+6,2 mln zł*) nie dowodzi jeszcze, że model działa bez jednorazowych wynagrodzeń.

Najem i wycena: jedna galeria za 55 mln zł

Własny portfel to właściwie Galeria Zaspa w Gdańsku (około 9 tys. m², obłożenie według spółki 98%) i jeden lokal mieszkalny. Wartość nieruchomości inwestycyjnych spadła w pierwszym półroczu 2026 r. z 65,2 mln zł do 55,7 mln zł, bo 15 maja 2026 r. grupa sprzedała grunt w Krynicy. Galeria jest wyceniona metodą dochodową, a wycena z końca 2025 r. została utrzymana: zmiana o 0,9 mln zł wynika wyłącznie z kursu euro. Dlatego wynik z wyceny to zmienna, na którą spółka nie ma wpływu.

Kredyt jest w euro i zabezpieczony hipoteką pierwszego miejsca; obligacje miały hipotekę drugiego miejsca. Spółka zapewnia, że wskaźniki kredytowe (wartość kredytu do nieruchomości i obsługa długu) nie zostały naruszone, ale ich poziomów nie podaje. Zysk z samego najmu jest skromny: po odjęciu kosztów bezpośrednio związanych z nieruchomościami zostało 3,1 mln zł w pierwszym półroczu 2026 r.*, czyli 63% przychodów z najmu. Wartość galerii przy docelowym dochodzie z wyceny daje stopę kapitalizacji 9,1%*, na górnej granicy zakresu 7-9%, który spółka podaje dla nieruchomości handlowych.

Ważniejszy dla oceny ryzyka jest mniej widoczny element. Centrum handlowe ETC Swarzędz (20,7 tys. m²) należy do spółki, w której Capital Park ma 60%, i jest ujęte metodą praw własności. Kredyt tej spółki (98,6 mln zł według dokumentu informacyjnego, stan 30.06.2025) nie widać w skonsolidowanym bilansie, a wartość udziału grupy to 37,3 mln zł. Wskaźnik zadłużenia z warunków emisji liczy tylko dług skonsolidowany, więc niski wskaźnik z kafelka nie opisuje całego zadłużenia projektów, w których grupa uczestniczy.

Dług, gotówka i wykup serii A

Zobowiązania oprocentowane grupy spadły z 56,8 mln zł na koniec 2025 r. do 45,2 mln zł na koniec czerwca 2026 r., a gotówka z 37,2 mln zł do 30,1 mln zł. Na dług składały się kredyt BOŚ (26,0 mln zł, termin 2029) i obligacje serii A (19,2 mln zł w koszcie zamortyzowanym). Gotówki było 16 razy więcej niż zobowiązań płatnych w ciągu roku*, a dług netto do kapitału własnego wynosił 0,08. Na tle tych liczb ocena kredytowa nie budziłaby zastrzeżeń, gdyby nie dwie rzeczy: odsetki w 2025 r. były pokryte zyskiem operacyjnym tylko w 0,31 razy*, a przepływy operacyjne wyniosły −6,1 mln zł. W pierwszym półroczu 2026 r. pokrycie wzrosło do 6,0*, ale to półrocze z jednorazowym wynagrodzeniem.

Seria A (CAP1028, ISIN PLO438500012) miała 30 mln zł wartości, oprocentowanie WIBOR 3M plus 6,00 p.p. i termin wykupu 13 października 2028 r. Warunki zobowiązywały spółkę do przeznaczenia 65% nadwyżki netto ze sprzedaży wskazanych nieruchomości na wcześniejszy wykup. Tak się stało dwa razy (tabela niżej), a wykupy zgadzają się z oświadczeniami spółki: 65% nadwyżki netto z Krynicy (9,27 mln zł) to 6,03 mln zł*.

Źródła: oświadczenie ze Swarzędzu, raport 02/2026 i raport 04/2026.

Trzeci krok był największy. W raporcie bieżącym 04/2026 z 15 października 2026 r. spółka podała, że zawarła umowę przedwstępną sprzedaży wszystkich swoich udziałów w spółce Polski Hak, a otrzymana zaliczka przewyższa wartość pozostałych obligacji. Spółka zdecydowała się wykupić wszystkie obligacje 4 listopada 2026 r. bez premii, a serwis Obligacje.pl oznacza serię jako wykupioną przed terminem. Odsetki za 22 dni od ostatniego kuponu to według naszego wyliczenia 117 tys. zł*. Ceny sprzedaży udziałów raport nie ujawnia, a karta serii na GPW z 7 listopada nie pokazywała jeszcze wykupu.

Wykup domyka sprawę kowenantów, ale jeden z nich był wrażliwy. Warunki dopuszczały umorzenie udziałów wspólnika tylko w ramach limitów. W kwietniu 2026 r. spółka zapłaciła Europi Property Group 6,3 mln zł za umorzone udziały. Nasze wyliczenie wskazuje, że to około 1,5 mln euro*, czyli mniej niż limit 2,5 mln euro dla wspólników, o ile wcześniejsze wypłaty nie zużyły go wcześniej. Zwrot dopłat z 2025 r. (5,1 mln zł) mógł częściowo wpaść w ten limit, ale daty wypłat nie znamy.

Kapitał, płynność spółki dominującej i co z tego wynika

Kapitał własny grupy to 183,9 mln zł, czyli 72% sumy bilansowej. Jest to jednak kapitał o specyficznej strukturze: 160,8 mln zł to pozostałe kapitały rezerwowe (wyrównanie związane z nabyciem aktywów za przejęcie długu), czyli 87% kapitału własnego*. Wartość bilansowa aktywów jest więc w dużej części wynikiem rozliczenia z 2023 r., a nie wpłaconego kapitału. Aktywa z kolei to w 59%* udziały we wspólnych przedsięwzięciach, wyceniane metodą praw własności: ich wartość zmienia się wraz z wynikami projektów i trudno ją szybko zamienić na gotówkę.

Gotówka grupy i gotówka spółki dominującej to dwie różne wielkości. Według sprawozdania zarządu gotówka samego emitenta spadła z 28,7 mln zł na koniec 2025 r. do 11,4 mln zł na koniec czerwca 2026 r. Inwestycja 18 mln zł z 29 września 2026 r. (wspólne przedsięwzięcie z Grupą Torus przy ul. Pankiewicza w Warszawie, 53 apartamenty) była o 6,6 mln zł większa niż ta gotówka*, a sposobu sfinansowania sprawozdanie nie opisuje. Po odjęciu tej inwestycji od gotówki grupy z 30 czerwca (bez przepływów po tej dacie) zostaje 12,1 mln zł*, więc spłata całej serii A wymagała zewnętrznego wpływu, w tym przypadku zaliczki za udziały Polskiego Haka.

Nasza ocena: ryzyko kredytowe samej serii A zniknęło wraz z wykupem, ale grupa pozostaje holdingiem, którego zysk zależy od wyceny projektów, kursu euro i jednorazowych wynagrodzeń, a stały zysk z najmu jest niewielki. Niskie zadłużenie skonsolidowane jest realnym atutem, lecz nie obejmuje długu spółek wspólnych.

Na co patrzeć dalej:

• Komunikat o cenie sprzedaży udziałów Polski Hak i o zawarciu umowy przyrzeczonej, a także o wycofaniu serii A z obrotu na Catalyst.
• Wynik za 2026 r.: czy zysk operacyjny utrzyma się bez wynagrodzenia za Royal Wilanów i czy najem pokryje odsetki od kredytu.
• Stan gotówki spółki dominującej po inwestycji w Pankiewicza i po wykupie obligacji.
• Ewentualna nowa emisja obligacji i jej zabezpieczenie po wygaśnięciu zastawu na udziałach Polski Hak.

^* Nasze wyliczenie. Dług netto do aktywów: 15 080 / 254 621 = 0,059. Zysk przed udziałem w spółkach wspólnych w 2025 r.: 656 + 1 772 − 2 564 = −136 tys. zł. Wynik zarządzania: 2025: 16 764 − 22 349 = −5 585 tys. zł; I półrocze 2026: 18 277 − 12 050 = 6 227 tys. zł. Wynik z najmu I półrocza 2026: 4 925 − 1 819 = 3 106 tys. zł, 3 106 / 4 925 = 63,1%. Stopa kapitalizacji: 4 995 / 54 864 = 9,1%. Kredyt do wartości: 27 315 / 53 975 = 50,6% i 26 097 / 54 864 = 47,6%; z obligacjami (26 097 + 19 749) / 54 864 = 83,6%. Gotówka do zobowiązań płatnych w roku: 30 125 / 1 870 = 16,1. Pokrycie odsetek: 656 / 2 134 = 0,31 i 10 292 / 1 710 = 6,0. Wykup za Krynicę: 0,65 × 9 270 374 = 6 025 743 zł. Odsetki: 19 749 × 1 000 × 9,85% × 22 / 365 = 117,3 tys. zł. Umorzenie udziałów: 6 340 / 4,2963 = 1,48 mln euro (kurs z relacji 254 621 / 59 265). Rezerwy w kapitale: 160 800 / 183 935 = 87,4%. Udział projektów wspólnych w aktywach: 149 644 / 254 621 = 58,8%. Inwestycja 18 mln zł wobec gotówki spółki: 18 000 − 11 446 = 6 554 tys. zł. Gotówka grupy po inwestycji: 30 125 − 18 000 = 12 125 tys. zł.

Materiał ma charakter informacyjny i nie stanowi rekomendacji inwestycyjnej.

Wszystkie analizy tej spółki znajdziesz na stronie Capital Park w serwisie.